دکورپرداز
دکور پرداز
مهر در گفتگو با معاون اسبق سازمان خصوصی سازی بررسی كرد؛

چالش ارزش گذاری در واگذاری سهام مدیریتی هلدینگ پتروشیمی خلیج فارس

چالش ارزش گذاری در واگذاری سهام مدیریتی هلدینگ پتروشیمی خلیج فارس

مطابق با مستندات دریافتی از سازمان خصوصی سازی، بلوک 15 درصدی سهام هلدینگ پتروشیمی خلیج فارس شامل 43 میلیارد و 50 میلیون سهم است که وجه فروش به طور 30 درصد نقد و اقساط 4 ساله دریافت می شود.



به گزارش دکور پرداز به نقل از مهر، واگذاری بلوک ۱۵ درصدی سهام هلدینگ پتروشیمی خلیج فارس که در حقیقت از لحاظ قدرت میزان رأی در مدیریت این شرکت سرمایه گذاری، معادل یک کرسی هیأت مدیره بشمار می رود در حالی به تعویق افتاده که ارزندگی و ارزشگذاری آن در کانون توجه اغلب کارشناسان قرار دارد.
مطابق با مستندات دریافتی از سازمان خصوصی سازی، بلوک ۱۵ درصدی سهام هلدینگ پتروشیمی خلیج فارس شامل ۴۳ میلیارد و ۵۰ میلیون سهم به ارزش کل پایه ۵۵.۷ هزار میلیارد تومان است که وجه فروش آن در صورت معامله مقرر است به طور ۳۰ درصد نقد و اقساط ۴ ساله و هر ۶ ماه یکبار از خریدار دریافت شود.
برای کشف قیمت این بلوک مدیریتی در روز عرضه نیز عنوان شده به قیمت تابلوی بورس بعلاوه ۳۰ درصد اضافه ارزش یا ترینیوم بر روی تابلوی معاملات می رود.
با این همه تعدادی از منتقدان به نحوه ارزشگذاری بلوک ۱۵ درصدی سهام هلدینگ پتروشیمی خلیج فارس ایراد گفته و معتقدند باتوجه به طرح های توسعه ای این شرکت سرمایه گذاری در شرکت های سرمایه پذیر و همین طور سود انباشته آن، قیمت پایه اعلام شده شائبه ارزان فروشی این سهم مدیریتی را تقویت کرده است.
در مقابل اما دست اندرکاران ارزشگذاری دارایی های قابل واگذاری در سازمان خصوصی سازی روش های مختلفی را بمنظور تعیین قیمت پایه در عرضه های بلوکی بدست می آورند که باتوجه به ابعاد مختلف مدیریتی و درآمدی و حتی طرح های توسعه، مطالبات و بدهی های آن شرکت می تواند دستخوش تغییرات مختلف در ارزیابی های کارشناسی شود.
تفاوت میان سهم کنترلی و مدیریتی
اسماعیل غلامی، معاون قیمت گذاری اسبق سازمان خصوصی سازی در گفتگو با خبرنگار مهر، ضمن تشریح زوایای مختلف قیمت گذاری سهم مدیریتی هلیدنگ پتروشیمی خلیج فارس، اظهار داشت: اگر قرار بود بلوک کنترلی و مدیریتی این هلدینگ واگذار شود و در حقیقت اختیار مجامع سالانه و فوق العاده در تقسیم سود، افزایش سرمایه و اعضای هیأت مدیره از طرف خریدار این بلوک به اصطلاح تیک آور شود، مدل ارزشگذاری به لحاظ ضریب بالای قدرت به وجود آمده تفاوت بسیاری با ارقام تعیین شده در آگهی اخیر سازمان خصوصی سازی داشت اما خریدار بلوک ۱۵ درصدی سهام هلدینگ پتروشیمی خلیج فارس با تملک این دارایی تنها یک صندلی در هیأت مدیره را بدست خواهد آورد و در مقابل حق رأی سایر اعضا، قدرت مؤثری در کنترل یا تغییر تصمیمات هیأت مدیره در مجامع نخواهد داشت.
وی اضافه کرد: هم اکنون چنانچه فرض شود صندوق بازنشستگی نفت بوسیله شرکت های تابعه خود مالکیت بلوک ۱۵ درصدی سهام مدیریتی هلدینگ خلیج فارس را به دست بیاورد با احتساب حق رأی ۲ کرسی در هیأت مدیره فعلی «فارس»، در حقیقت کنترل کامل شرکت را در دست می گیرد اما باتوجه به مشکل تامین نقدینگی در صندوق، چنین انتظاری بعید به نظر می آید.
مدل های ارزشگذاری بلوک مدیریتی «فارس»
این کارشناس رسمی دادگستری به روش های مختلف ارزشگذاری بلوک ۱۵ درصدی سهام هلدینگ خلیج فارس اشاره نمود و اظهار داشت: در روش تنزیل سود سهام (DDM) چنانچه با احتساب سود تقسیمی سال مالی قبل«فارس»این ارزشگذاری محاسبه شود باتوجه به تعداد ۲۸۷ میلیارد سهم، سودی بیش از ۱۷ هزار میلیارد تومان در مجمع سال مالی قبل تقسیم کرده است. چنانچه سال مالی جاری نیز مطابق با روال فعلی ادامه داشته باشد با فرض افزایش ۲۰ درصدی سود نقدی «فارس»، قیمت این دارایی با تنزیل یا به اصطلاح دیسکانت سود تقسیمی در مجمع سالیانه، از قیمت سهم در تابلوی معاملات بورس نیز کمتر خواهد بود.
وی افزود: در روش سودآوری برمبنای دو سناریو ارزشگذاری بلوک ۱۵ درصدی سهام مدیریتی هلدینگ پتروشیمی خلیج فارس قابل بررسی است. بطوریکه چنانچه فرض نماییم در مجمع سالانه تا ۵۰ درصد سود خالص بین سهامداران شرکت تقسیم شود و با احتساب این که سالیانه به سود شرکت ۲۰ درصد افزوده شود، قیمت هر سهم این بلوک به مبلغ ۸۰۰ تومان براورد می شود که از تابلوی معاملات نیز پایین تر است.
درسناریو دوم اما اگر طی ۱۰ سال فرض شود سالانه تا ۲۰ درصد به سودخالص «فارس» افزوده می شود و سپس از سال دهم به بعد سود خالص این شرکت هر ساله تا ۱۰ درصد افزایش می یابد می توان محاسبه کرد که در صورت تقسیم ۵۰ درصد سود خالص در مجمع، قیمت هر سهم هلدینگ خلیج فارس ۱، ۰۵۰ تومان است.
در روش ارزشگذاری دیگر اما ارزشگذاری بلوک ۱۵ درصدی سهام هلدینگ پتروشیمی خلیج فارس باتوجه به قدرت حق رأی این میزان سهام که معادل یک کرسی هیأت مدیره است مطابق با مقررات و دستورالعمل های بورس با احتساب قیمت تابلو به علاوه ۳۰ درصد برای هر سیت مدیریتی، رقمی که بدست می آید معادل ۱، ۴۰۰ تومان به ازای هر سهم است.
تکرار خاطره باختر با یک اشتباه
غلامی ارزش سهام کنترلی و مدیریتی باتوجه به اختیار میزان رأی سهامداران عمده در مجامع عادی سالیانه و فوق العاده را متفاوت دانست و اظهار داشت: در اوایل سال ۹۹، بورس تهران در دستورالعملی ارزش سهام های مدیریتی برمبنای کرسی های هیأت مدیره را شرح داده و برمبنای آن درصد افزوده شده در ارزشگذاری سهام مدیریتی تبیین شده است.
از سویی دیگر در موعد تصمیم گیری پیرامون افزایش سرمایه، می بایست مالک سهام عمده شرکت از اختیار بیش از ۶۰ درصد سهام شرکت برخوردار باشد در غیر این صورت مشکلاتی که در پتروشیمی باختر بیرون زد، باردیگر تکرار می شود.
موضوع شرکا و بازار نیز از دیگر ریسک های پیش روی سهامدار عمده است به طور مثال چنانچه همین الان مجوز فروش و معامله بلوک ۱۵ درصدی سهام «فارس» صادر شود برخی ایراد می گیرند که چرا در شرایطی که بازار سهام فعال نیست این عرضه صورت گرفته است. در صورتیکه دولت نیز می بایست تکالیف خودرا انجام دهد و از سویی وجه نقدی این معامله رقم کمی نیست.
این مقام مسئول از روش ارزش گذاری برمبنای مقایسهRV)) نیز سخن گفت و اضافه کرد: در حال حاضر نسبت قیمت بر سود صنعت محصولات شیمیایی ۸ مرتبه است که با تقسیم بر ۱۲.۵ درصد، قیمت هر سهم «فارس» بیش از ۲، ۲۰۰ تومان برآورد می شود.
مضاف بر این که مدل ارزشگذاری مؤسسه KPMG)) که یکی از بزرگترین شرکت های خدماتی و سرویس دهنده مشاوره مالی و حسابرسی در جهان است درصد ارزش افزوده هر سیت مدیریتی در ارزشگذاری سهام را ۱۱ درصد، ۳ سیت ۲۷ درصد و ۵ سیت را ۶۵ درصد عنوان کرده در حالی که در برآورد ارزشگذاری ۱۵ درصد سهام مدیریتی «فارس»، این ارزش افزوده تا ۳۰ درصد به قیمت تابلو اضافه شده و در عین حال سودآوری شرکت نیز طبق گزارش های تلفیق محاسبه شده است.
به گفته وی در این ارزشگذاری علاوه بر در نظر گرفتن مالیات ۳۵۰ میلیارد تومانی، هزینه های جذب نشده نیز محاسبه شده که در نهایت منجر به استخراج دو نرخ ۲۲۰۰ تومانی و ۱۵۰۰ تومانی برای هر سهم بر طبق قیمت تابلو فعلی شد.
سناریوهای قیمت سهام با مدلهای ارزشگذاری
غلامی افزود: باتوجه به مبنای محاسبات ارزشگذاری برمبنای صورت های مالی تلفیقی «فارس» و باتوجه به عدم تفکیک سوداوری ها، رقم مالیات شرکت به کل سود پیش از کسر مالیات اضافه گردید که با محاسبه این ارقام، قیمت هر سهم این بلوک ۱۵ درصدی به ۱، ۵۰۰ تومان رسید.
به گفته وی مطابق با بخشنامه های موجود چنانچه سهمی از بازار فعال در تابلوی معاملات بورس برخوردار باشد، ارزشگذاری در معاملات عمده می بایست برمبنای قیمت سهم در تابلو به علاوه درصدی مشخص باشد. در این بخشنامه نحوه کشف قیمت سهام در عرضه اولیه و سهام بلوک مدیریتی و کنترلی مشخص است.
به گفته وی در مدل ارزشگذاری گوردن فرض شده هر ساله سود تقسیمی «فارس» تا ۵۰ درصد سود خالص در مجمع سالیانه سهامداران باشد که در این سناریو قیمت هر سهم به ۱، ۰۰۰ تومان رسید.
همچنین با فرض این که اگر بعد از ۲۰ سال، میزان سود تقسیمی به ۱۰ درصد سود خالص بالغ شود قیمت هر سهم «فارس» به رقم ۸۰۰ تومان براورد شده است.
غلامی اضافه کرد: در روش تنزیل سودآوری یک سناریو برمبنای سود ۶۷ هزار میلیارد تومانی سال مالی ۹۹ مورد توجه قرار گرفت که در این سود مبلغ ۱۵ هزار میلیارد تومان سود تسعیر ارز از محل اجرای طرح پالایشگاه بید بلند ناشی شده که بعنوان درآمد اتفاقی و غیر قابل تکرار در سال های آتی می بایست در نظر گرفت.
بنابراین سود سال مالی قبل بدون احتساب این درآمد واقعی مبلغ ۵۰ هزار میلیارد تومان است. از سویی دیگر با احتساب طرح های توسعه ای در جریان ساخت هلدینگ خلیج فارس و و برآورد ارزش روز ۷۷ هزار میلیارد تومانی سود این طرح های در جریان تکمیل، برآورد دقیق تری برای محاسبات بدست می آید.
ارزش بید بلند و الفین ایلام در قیمت «فارس»
وی با اشاره به بهره برداری قسمتی از پروژه های پالایشگاه گاز بید بلند خلیج فارس و واحد الفین مجتمع پتروشیمی ایلام در هلدینگ پتروشیمی خلیج فارس، اضافه کرد: باتوجه به بهره برداری ۶۰ درصدی طرح در جریان تولید پروژه بید بلند، ارزش سودآوری طرح در محاسبات ارزشگذاری سهام «فارس» رقمی بیش از ۵ هزار میلیارد تومان است. در طرح الفین ایلام نیز مبلغ ۱۶ هزار میلیارد تومان بر محاسبات ارزشگذاری سهام «فارس» افزوده می شود که مجموع سودآوری ۵۰ هزار میلیارد تومانی خلیج فارس به علاوه سرجمع ارزش سودآوری این دو طرح در جریان تولید، رقمی نزدیک به ۷۷ هزار میلیارد تومان بدست آمد که باتوجه به دو برابر شدن نرخ دلار، در نهایت مبلغ ۲۱۵ هزار میلیارد تومان به قیمت پایه افزوده شده است.
نتیجه این که رقم محاسبه شده در مجموع فراتر از محاسبات مدل تنزیل سودآوری و با رقمی بیش از ۴۰۰ هزار میلیارد تومان براورده شده است. به عبارت بهتر با نرخ بازده ۲۴ درصدی مورد وثوق بورس، قیمت هر سهم بلوک ۱۵ درصدی سهام هلدینگ پتروشیمی خلیج فارس مبلغ ۱، ۵۰۰ تومان محاسبه شده است.
این کارشناس بازار سرمایه با اشاره به اهمیت افزایش سرمایه و مصوبه اخیر مجمع سهامداران هلدینگ پتروشیمی خلیج فارس عنوان کرد: مطابق با مصوبه مجمع می بایست سود انباشته این شرکت به سرمایه جدید تبدیل گردد که این مساله برای سهامداران عمده بسیار مهم می باشد.
چنانچه در پروسه واگذاری، خریدار فقط به دنبال تقسیم سود نقدی بیش از ۵۰ درصدی در مجمع با هدف تسویه اقساط به سازمان خصوصی سازی باشد باتوجه به طرح های توسعه ای در جریان ساخت هلدینگ پتروشیمی خلیج فارس، بدون تردید این شرکت را به خاک سیاه می نشاند.

1400/10/22
00:33:03
0.0 / 5
451
مطلب را می پسندید؟
(0)
(0)

تازه ترین مطالب مرتبط
نظرات بینندگان در مورد این مطلب
لطفا شما هم نظر دهید
= ۴ بعلاوه ۵
دکور پرداز
decorpardaz.ir - مالکیت معنوی سایت دكور پرداز متعلق به مالکین آن می باشد